Что такое рублификация субордов и зачем это нужно ВТБ и инвесторам? A− A= A+

ВТБ предлагает провести трансформацию восьми выпусков своих валютных субординированных облигаций в рублевые.

Что это будет значить: номинал субордов будет сконвертирован в рублевый эквивалент по курсу Банка России и, соответственно, будет установлена также новая рублевая ставка купона – плавающая, ключевая + 5%. При текущем ключе это 26%.

Эта конвертация будет важна и банку и инвесторам, держателям субордов. Почему?

Во-первых, снижение валютного фактора волатильности для капитала банка (ОВП не нейтральна по отношению к капиталу, то этот фактор достаточно важен с точки зрения поддержания стабильных индикаторов достаточности капитала и финансовой устойчивости банка).

Во-вторых, если сейчас субординированные валютные облигации ВТБ торгуются почти на треть ниже номинальной стоимости, то после такого замещения – «рублификации» – дисконт должен сократиться вдвое (ориентир – 15%), то есть стоимость портфеля держателей облигаций может увеличиться на эту величину из-за положительной переоценки.

И, наконец, возможно, самый существенный фактор для частных инвесторов – повышение купонной доходности. Если сейчас по обращающимся рублевым субординированным облигациям ВТБ купон равен ключ + 3,75%, то в случае рублификации купон будет ключ + 5%, и это очень высокая доходность – вряд ли инвесторы смогут найти бумаги эмитента с рейтингом ruААА и такой купонной доходностью.

«Это будет хорошим шансом для инвесторов получить отличный длинный инструмент с доходностью выше рынка, – рассуждает Владимир Гамза, председатель совета Торгово-промышленной палаты России по финансово-промышленной и инвестиционной политике. – Такое окно возможностей появилось только в 1-м полугодии этого года – раньше нельзя было выпускать обязательства с доходностью выше 15%, и после 1 июля этого года это также будет невозможно – получается, что только до конца второго квартала это можно сделать. Резонный вопрос: а минусы будут? Понятно, что для кого-то фактор именно номинирования в валюте является ключевым, хотя в текущей ситуации, пожалуй, преимущества такого фактора сильно сократились. При этом суборды с плавающей ставкой в зависимости от КС и дающие премию в 5 процентных пункта – это очень хорошо на фоне доходностей других инструментов сопоставимого класса риска. А для самого банка ВТБ – это еще и укрепление капитальных позиций, что поддержит и финансовую устойчивость банка, и его потенциал расширения кредитования». Важный момент: и при росте ключевой ставки, и при ее снижении, доходность останется высокой (ставка плавающая). Это плюсы инвестора, а что решает для себя банк?

Снижение волатильности влияния валютного фактора на капитал – это очень важный для самого банка фактор. Как отметил первый зампред ВТБ Дмитрий Пьянов, «мы бы никогда это не делали сами, если бы не новое регулирование. ОВП стало считаться с капитальными инструментами. То есть, по сути без этого действия мы не сможем войти в стандартные нормативы ОВП. Второй аспект – рубль – не швейцарский франк, он может легко ходить в обе стороны на 10 рублей в месяц. Поэтому второе – это борьба с валютной волатильностью капитала».

Общий принцип принятия решения – достижение75% голосов за рублификацию. Но если же этого не произойдет, банк будет пытаться сделать это, что называется индивидуально, в розницу – то есть каждый держатель валютного суборда индивидуально сможет менять его на рублевый, но это и дополнительные издержки в процессе и специальные согласования с ЦБ.

Конечно же, вариант, который одновременно снимает целый ряд проблем для банка и повышает при этом соотношение доходность/риск для инвесторов – это именно решение по итогам голосования, а не индивидуальная рублификация.

Мы пробовали просчитать негативные последствия и опросили аналитиков, и пришли к консенсусу, что таких рисков нет. Рублификация субордов одновременно снизит нагрузку на капитал, волатильность влияния валютного фактора, существенно повысит доходность для владельцев при снижении рисков. Видимо, подавляющее большинство держателей проголосует за нее.

«Рублификация субординированных облигаций может быть реализована с такими привлекательными условиями только в 1 полугодии этого года – до 01.07.25, и только при условии согласия их владельцев (точнее не менее 75% из них). Соответственно два ключевых вопроса, которые мы видим: первый – это согласование регулятором условий, второй – голосование с выполнением критерия большинства 75+%, что возможно будет выполнено не по всем выпускам, но, скорее всего, по большинству, учитывая достаточно привлекательный уровень ставки даже в сравнении с действующими рублевыми субордами», – рассуждает Михаил Доронкин, управляющий директор рейтингового агентства НКР.

Причем доходность будет привлекательной как при сценарии долгого сохранения высокого «ключа», так и при смягчении денежно-кредитной политики (ДКП) и, соответственно, снижении ставки (в таком случае рублифицированные суборды ВТБ все равно будут иметь большую доходность, чем старые облигационные выпуски).