Как финансисты денежное дно искали A− A= A+

Когда и при каких условиях Банк России сможет смягчить денежно-кредитную политику (ДКП)? Где пик ставок? Есть ли противостояние между ростом бюджетных расходов и жесткой ДКП?

Дискуссию по этим темам провели на платформе «Эксперт РА» специалисты по макроэкономике.

Доцент факультета мировой экономики и мировой политики НИУ «ВШЭ» Анастасия Подругина представила доклад «ДКП-2025»: «в яблочко» или «в молоко»?

Его основные тезисы: сверхжесткая денежно-кредитная политика Центрального банка компенсирует щедрость бюджета и структурные проблемы, связанные с санкциями и ограничениями предложения. В условиях нечувствительности части отраслей к ставкам другие отрасли платят за это двойную цену.

Сезонная анализируемая сглаживаемая инфляция (SAAR) в РФ сейчас около 10%. Инфляция становится инерционной. Один товар дорожает, влияя на другой.

Экономисты применяют разные способы подсчета инфляции. Но в любом случае базовая и трендовая находятся на уровне 8-9%, что выше таргета ЦБ РФ в 4%.

Аналитики предсказывают инфляцию на конец 2025 года 5,3%, при том, что ЦБ РФ ожидает 4,5-5%.

По ставке ЦБ РФ на ближайшем заседании мы уже услышали жесткий сигнал на ее повышение. Ранее подобные намеки сбывались в 100% случаев, нет оснований полагать, что на декабрьском заседании совета директоров Центробанка закономерность не сработает.

В экспертном сообществе ожидают, что ставку повысят на 100-200 б.п. (100 базисных пунктов эквивалентны 1% годовых) но в поседение дни возникли предвиденье что ставку могут поднять разом даже на 400 б.п., те до 25% годовых.

Корпоративный кредит не замедляется.

«Кредитная активность в России в целом остается на высоком уровне и продолжает расти значительными темпами. Ключевой вклад в темпы увеличения общего кредита в последние месяцы сделал корпоративный кредит – уже на протяжении более года банковские кредиты реальному сектору растут с темпами 20–22% в год, не реагируя на ужесточение денежно-кредитной политики», – подчернила Анастасия Подругина.

Эксперт считает, что деловое сообщество неправильно расшифровало сигналы ЦБ РФ. В 2024 году Центральный банк провел цикл ужесточения ставок, сделав три шага повышения ключевой – до 18% в июле, до 19% в сентябре и до 21% на октябрьском заседании.

Но топ-менеджеры корпоративного сектора восприняли ужесточение ДКП как временную меру. Коммуникацию регулятора в начале 2024 года рынок воспринял как обещание снизить ставку в ближайшее время. На основе прогнозов о снижении ключевой ставки корпоративный сектор не стал замедлять кредитную активность. Более того, но перешел на кредиты с плавающими ставками и выпуск облигаций флоатеров (с плавающим купоном).

За год с октября 2023 года объем облигаций в обращении вырос на 21%. Иболее половины всего объема облигаций в 2024 году было размещено во флоатерах.

Розничное кредитование в отличие от корпоративного уже в середине года начало демонстрировать первые признаки замедления темпов роста – если в июне 2024-го объем розничного кредитного портфеля увеличивался на 27% г/г, то к сентябрю рост замедлился до 21% г/г. Ежемесячные темпы роста сохраняются на уровне 1,1–1,2% в последние три месяца. Замедление роста происходит как в сегменте ипотечных кредитов в связи с отменой льготной ипотеки с 1 июля 2024 года, так и в сегменте необеспеченного потребительского кредитования.

«Может ли инфляция перейти в стагфляцию?» – Анастасия Подругина сама же ответила на свой вопрос. Она допускает стаглфляцию при реализации одного из двух возможных сценариев: 1. Замедление экономики при сохранившихся высоких ставках. 2. Предложение в реальном секторе не успевает за спросом, а кредитные ставки при этом недостаточно высокие.

Противостояние фискальной и монетарной политик, эксперт обратила внимание, что за 9 месяцев 2024 года казной уже потрачено больше, чем за весь 2023г.

Например, дополнительный рост расходов за счет ФНБ на 1,5 трлн. руб. в октябре 2024 года показатель того, что происходит. ФНБ копился не для этих целей. Но что делать, если деньги государству очень нужны.

Эффекты бюджетной политики концентрируются в важные отрасли, мы все понимаем какие в свете текущей геополитической ситуации. А последствия ДКП идут на всю экономику. Отрасли-бенефициары меньше зависят от ставок, так как у них минимальная потребность в кредитах за счет бюджетного стимула.

В новом году ожидают трепета

Банк России транслирует мысль, что надо остановить кредитование. Не смягчить, а именно остановить.

«С потребительского рынка начали. Теперь уже макропроденцуальные меры ползут и на корпоративное кредитование», – напомнила главный экономист «Т-Инвестиции» Софья Донец.

В конце августа 2024 года Центральный банк ввел антициклическую надбавку в 0,25%, которая должна была начать действовать с 1 июля 2025 года. Антициклическая надбавка к минимальным требованиям достаточности капитала, по сути, контрциклический буфер капитала, предписываемый к введению нормативами Базеля III в случае избыточного роста совокупного кредита. Концепция антициклической надбавки введена Банком России с 2016 года, однако установлена на ненулевом уровне впервые. В ноябре 2024 года срок введения надбавки был скорректирован – она будет составлять 0,25% уже с 1 февраля следующего года, а с 1 июля 2025 года примет значение в 0,5%.

И далее Софья Донец предупредила, что ждет следующего года «не без трепета».

Сейчас идеальный шторм. В ноябрьских опросах на причины повышения цен указывают подъем налогов. Инфляция не устает преподносить сюрпризы.

«Хочется думать, что в 2025 году мы увидим разворот в ставках», – надеется она.

Лучше дождаться разворота, а не вкладываться в ралли, которое не случилось, считает эксперт. «Мое лично ожидание разворот ставки произойдет в 1 полугодии 2025 года, вслед за замедлением корпоративного кредита. Пока замедления потребкредитования не хватило», – заявила Софья Донец. И далее еще раз акцентировала, что главное именно замедление кредита, а не ожидаемый ею срок.

У нас есть страна-побратим, это Бразилия. Мы похоже реагируем на сырьевой цикл. Там сейчас тоже рост ставок.

Что касается «конфликта» ЦБ РФ и Правительства, то она считает вопрос надуманным.

Нет в РФ большого пиетета перед кредитованием. Возможно, что мы будем к ситуации 2015-2016 годов, когда пришлось жить по средствам на фоне падения цен на нефть. Сейчас другая причина – бюджетные расходы. Идет парадигма жить по средствам. Плюс сейчас мы в режиме боевых действий, заметила она.

Мы на пике жесткости

Рынок перешел грань, когда рациональные оценки уступают эмоциональным, считает управляющий директор ГПБ Private Banking Егор Сусин.

Уже сейчас рынок находится на пике своих страхов на фоне инфляции.

«У нас сейчас реальные (те за вычетом инфляции) высокие ставки в 15-16%. Нам нужно дождаться эффекта от высоких ставок. Рынок должен поверить, что реальная ставка будет высокой, пока ЦБ РФ не добьется своей цели. Реальная ставка 8-10% на длительном горизонте снижает инфляцию, другое дело что это дает эффект замедления экономики», – предупредил он.

В ноябре кредиты для предприятий стали запредельными. Это значит они считаются по формуле – «ключевая ставка+» и размер этого плюса 5-7%, а бывает даже 10-11%. Это значит в итоге 26-32%.

Рынок стал более сегментированным. Банк России ужесточает требования к капиталам банкам. Будут повышения по нормативам отчислений для крупных заемщиков. Норматив по капиталу серьезная проблема для банков.

«Пик жесткости сейчас. Как только замедлится кредитование, то нормативы будут спадать. Сейчас растут спреды по облигациям с плавающим купоном. Торможение кредитования скажется на росте выручки компаний», – констатировал экономист.

При этом ЦБ РФ ограничен в выборе средств. Третировать курс к валютам недружественных стран, торговля с которыми затруднена? Это, очевидно, плохая идея.

Юаню не подходит как альтернатива, так как китайская валюта не является свободно конвертируемой.

Пойти на привязку рубля к золоту, но это значит лишиться гибкости валютной политики.

«У нас нет выбора, мы должны тагетировать рубль к инфляции. Но это не только от безвыходности. Это еще и правильно», – считает он.

Важна и скорость возвращения инфляции к цели. В этом году декларировалось желание увидеть инфляцию в 4% уже в 2024 году. Рынок понимал это как полное неверие к ЦБ, в словах эксперта я почувствовал иронию.

Остается добавить, что модератор главный экономист «Эксперт РА» Антон Табах, он же соавтор доклада, представленного Анастасией Подругиной, закончил встречу цитатой из песни Егора Летова, «Все идет по плану», той самой, что все будет хорошо, даже отлично. Надо только подождать…

Автор: Алексей Миронов